Ренова СтройГруп - Масштабная реновация

Масштабная реновация

Дебютный выпуск рублевых облигаций


Дебютант с хорошей репутацией. Девелоперская компания РЕНОВА-СтройГруп (РСГ) размещает дебютный выпуск рублевых облигаций. Компания образована в 2005 г. и входит в состав подконтрольной Виктору Вексельбергу Группы Компаний РЕНОВА, объединяя ее активы в сфере девелопмента.

Среди сильных сторон кредитного профиля эмитента отметим следующие:
Наличие сильного акционера с безупречной репутацией. До 2010 г. РСГ финансировала свою деятельность преимущественно за счет кредитов акционеров.
Крупный портфель заказов и высокие темпы строительства. В 2010 г. компания увеличила объем введенной в эксплуатацию недвижимости более чем вдвое (до 406 тыс. кв. м), совокупный портфель проектов РСГ насчитывает 19 млн кв. м.
Компания входит в десятку крупнейших строительных компаний России. Реализуемый РСГ проект «Академический» в Екатеринбурге – крупнейший проект комплексного освоения территорий не только в России, но и в Европе, – пользуется масштабной господдержкой.
Поддержка со стороны государства. Государственные расходы на инфраструктуру в рамках проекта «Академический» за период 2007–2010 гг. составили 193 млн долл. Государственные ведомства являются крупными покупателями недвижимости РСГ, кроме того, государство выступает в качестве гаранта по кредитам компании.
За четыре месяца 2011 г. компания сократила объем внешнего долга более чем вдвое до 155 млн долл.
Среди основных рисков выделим:
Молодая компания. В отличие от других эмитентов, чьи выпуски обращаются на рынке, РСГ активно развивает бизнес лишь немногим более четырех лет. В то же время, несмотря на столь короткий срок, компания уже входит в число крупнейших застройщиков страны.
Высокая зависимость от одного крупного проекта. В настоящее время поступления от продажи объектов проекта «Академический» обеспечивают порядка 50% выручки РСГ, что несет в себе определенные операционные риски. С другой стороны, реализация столь масштабного проекта обеспечивает стабильность поступлений на несколько лет вперед, так как имеет место гарантированная восполняемость портфеля проектов (чего нельзя сказать о точечной застройке).
Высокий уровень долговой нагрузки эмитента. Однако стоит отметить, что уровень долга РСГ в начале 2011 г. заметно сократился.
Позиционирование займа. На сегодняшний день в обращении находятся облигации двух строительных компаний – Строительной Группы ЛСР и Группы ЛенСпецСМУ. РЕНОВА-СтройГруп сопоставима с ЛенСпецСму по объему выручки, уступая в то же время по уровню операционной прибыли. В то же время РСГ превосходит ЛенСпецСму по объему введенной в эксплуатацию недвижимости. Стоит отметить, что РСГ практически не продает недвижимость на стадии строительства, таким образом, показатель выручки за отчетный период у компании корректно отражает реальные денежные поступления в отчетном периоде. Для определения справедливой доходности облигаций РСГ мы ориентируемся на кривую доходности выпусков Группы ЛСР. Среднесрочные выпуски ЛСР торгуются с премией к ОФЗ в размере 200 б.п. По нижней границе ориентира облигации РСГ предлагают премию к кривой доходности ЛСР в размере 350 б.п., что мы считаем справедливой компенсацией за более высокий уровень кредитного риска, а также «неломбардность» ввиду отсутствия кредитного рейтинга. Кроме того, по нашему мнению, инвесторам стоит принять во внимание, что основным акционером РСГ является Группа РЕНОВА, и репутация основного акционера также может служить определенной гарантией исполнения дочерней компаний своих обязательств.