Pre-IPO в России — «Мертвое море» в мире сделок

Pre‑IPO в России — «Мёртвое море» в мире сделок

Автор: Захар Кислых, инвестиционный менеджер M9 Capital, Head of Research проекта «Долгосрок»

Состояние рынка IPO и в целом фондового рынка в России является первичным по отношению к производному рынку Pre‑IPO. Только так и никак иначе.

Контекст и масштабы рынка

Рынок публичных размещений акций в 2024 г. стал рекордным на горизонте 10 лет по количеству IPO: 19 эмитентов, из которых 15 впервые вышли на рынок; суммарно привлекли более 100 млрд руб. При этом объем сделок на рынке Pre‑IPO приблизительно составил 4.3 млрд руб.

Что первичнее — IPO или Pre‑IPO?

Рынок IPO в России в 2023–2024 гг. демонстрировал аномальную динамику: решения об IPO часто были спонтанными и зависели от ожиданий по макроэкономике на фоне высокой стоимости фондирования и ужесточения ДКП.

• Портрет кандидата на IPO сместился в сторону компаний малой и средней капитализации.
• Собственники стремились зафиксировать более привлекательные условия оценки «здесь и сейчас», ожидая ухудшения условий далее.
• Фокус размещений — на розничных инвесторах с преобладанием спекулятивной мотивации.
• Долгосрочная история акционерного роста в большинстве кейсов отсутствовала или была слабо выражена.

В результате многие IPO оказались неудачными для инвесторов: значительная доля бумаг к концу года торговалась ниже цены размещения, формируя у долгосрочных инвесторов «бумажный» убыток 30–50%.

Если на IPO нет инвестиционных возможностей, то на более раннем этапе (Pre‑IPO) они тем более ограничены: IPO — это exit для ранних инвесторов за счёт роста мультипликатора и масштабирования бизнеса к моменту выхода на биржу. В текущих условиях нет предпосылок ни для первого, ни для второго.

Где деньги, Лебовски?

Даже до 2022 г. российский институциональный рынок был ограниченным, после ухода зарубежных инвесторов он фактически «исчез» по объёмам. Сейчас активнее всего действуют УК ПИФов, НПФ, банковские инвестподразделения и семейные офисы HNWI/UHNWI. Наиболее активны управляющие компании, аффилированные с банками (пример: ВИМ Инвестиции, Альфа‑Капитал), формирующие ЗПИФы под сделки.

Инвестпроцесс требует глубокого погружения: отраслевой ресёрч, комплексная проверка, структурирование. Цикл сделки — от нескольких месяцев до года, целевой срок владения — 3–4 года. Для розничных инвесторов доступ упрощают инвестиционные платформы, берущие на себя скрининг и упаковку сделок.

Инвестиционные платформы для Pre‑IPO — пустышка или драйвер роста?

Платформы популяризируют направление и упрощают доступ к фондированию для эмитентов, но масштабирование упирается в восприятие розничных инвесторов: короткий горизонт, сомнения в сценарии выхода и высокие оценки размещаемых компаний.

Яркие представители:

• Zorko — один из первопроходцев; известное Pre‑IPO Hyper, а также Самолёт Плюс и Бетувакс.
• Rounds — аффилирована с Альфа‑Банком; размещения CarMoney, РБТ, МГКЛ; в 2024 г. — «Бери Заряд».
• MOEX Start — запущена в 2024 г.; анонсы ГК «Цифровые привычки», ГК «Экзалтер»; в 2025 г. планируется РАТ.
• Brainbox.VC — скорее венчур ранней стадии; бум размещений в 2024 г.; запуск нового фонда (второе закрытие ~2 млрд руб.).

MOEX Start усиливает продуктовую линейку Мосбиржи для потенциальных будущих публичных эмитентов; Rounds опирается на широкую воронку банковской экосистемы. Тренд — на появление кэптивных платформ, аффилированных с крупными банками и инвесторганизациями.

Сценарии для рынка Pre‑IPO в 2025–2027 гг.

Оба сценария предполагают смягчение ДКП.

• Сценарий 1: институционализация рынка. Снижение оценок в 2023–2024 гг. сформировало комфортный порог входа. Институциональные инвесторы накапливают позиции и при нормализации условий будут готовиться к выходу через Pre‑IPO с премией к цене входа. Это базовый, более вероятный сценарий.
• Сценарий 2: восстановление доверия розницы. Успешные кейсы (Бери Заряд, Самолёт Плюс, Ultimate Education, Hyper) могут вернуть интерес розничных инвесторов. Вероятность сценария ниже из‑за специфики розницы.

Выборочный обзор сделок

• «Бери Заряд» (Rounds, май 2024): цель 500–700 млн руб.; книга закрыта за 3 дня; привлечено >750 млн руб.; выручка 1 863 млн руб.; оценка раунда 4.5 млрд руб. Позднее компанию выкупил Яндекс, сценарий IPO не реализован.
• Суточно.ру: Pre‑IPO фонд «ВИМ Инвестиции» приобрёл 16.03% в марте 2024 г.; потенциальное IPO в 2025 г. (возможный первый кейс в TravelTech).
• Монополия.Онлайн: вхождение фонда «ВИМ Инвестиции» через допэмиссию; закрытие ожидалось во II кв. 2025 г.; предусмотрены механизмы защиты миноритариев (право предъявления доли к продаже с II кв. 2028 г. при отсутствии IPO; ориентир доходности — КС + 7%).
• Самолёт Плюс (Zorko, июль 2024): объём 825 млн руб.; капитализация на дату окончания размещения — 21.2 млрд руб.; около 2000 инвесторов.

В ближайшие годы возможен «бумажный» выход институционалов из активов, купленных в 2023–2024 гг., после нормализации денежно‑кредитных условий и улучшения оценки рисков.

Материал подготовлен для публикации в разделе Research Hub.